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📋 赛事摘要
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【比赛分析】
意甲本赛季共有4队参加欧冠，他们分别是：罗马、国际米兰、那不勒斯和科莫！那不勒斯是前意甲联赛桂冠，国际米兰则是意甲联赛卫冕冠军，而罗马则是本赛季的意甲领头羊。然而欧冠首轮，国际米兰和罗马客场均未能赢球，那不勒斯更是输掉首个欧冠主场。而科莫用一场4-1大胜，成为意甲首轮欧冠遮羞布。
在前两天的比赛当中，国际米兰客场1-2负于皇家马德里，而那不勒斯则是主场0-1不敌上赛季亚军阿森纳，这两支上赛季意甲联赛的冠亚军球队都在新赛季的欧冠首战输给了极其强大的对手。率先开球的罗马在土耳其魔鬼客场1-1战平费内巴切，而迎来欧战首秀的科莫则是取得了一场大胜。也就是说，科莫在欧冠联赛阶段首轮主场4-1大胜莱比锡，他们也成为了本轮唯一获胜的意大利球队。
欧冠联赛阶段首轮，科莫火力全开， 4-1战胜莱比锡。上半场，巴图里纳门前得球摆脱防守射门命中为科莫打入队史欧冠首球，杜维卡斯接应巴图里纳直塞单刀进球。易边再战，迪奥小角度射门为科莫再入一球，马克西莫维奇接应横传推射建功为RB莱比锡追回一球，佩罗内终场前单刀进球。
不仅仅如此，四支新军科莫、林茨、维京和萨巴赫在欧冠首秀取得1胜3负的战绩，唯有科莫赢球。另外三支球队，奥地利新军林茨遭对方任意球一击致命，0-1憾负对手；挪超新军维京客场1-3不敌斯图加特，特里皮奇一度扳平比分，但对方前锋德米罗维奇在12分钟内上演帽子戏法带走比赛；阿塞拜疆新军萨巴赫客场0-4完败时隔两年重返欧冠的英超豪门曼联。萨巴赫全场比赛完成11脚射门，但没有一脚射门射正！
在欧冠小组赛首轮的一场比赛中，科莫主场迎战莱比锡红牛，这是他们队史首次参加欧冠比赛。科莫成为第16支参加欧冠的意大利球队，球队教练法布雷加斯曾是足坛仅有的56为欧冠出场次数达到100场的球员之一，他的职业生涯总出场数为104场。
此役对阵莱比锡，尼科-帕斯在下半场送出两次助攻，帮助科莫4-1战胜对手。尼科-帕斯（22岁零2天）成为自2008年10月梅西以来，单场欧冠助攻至少2次最年轻的阿根廷球员。梅西当时21岁120天，代表巴萨对阵巴塞尔完成2次助攻。此外，科莫是继桑普多利亚（1991年9月以5-0战胜罗森博格）之后，第二支在欧冠（含前身欧洲冠军杯）首秀中打入超过三球的意大利球队。
现年仅39岁的小法，2023年从科莫助理教练做起，之后在2024年中转任正式教练。上赛季，小法率领科莫在意甲战绩彪炳，并取得了欧冠资格。来到本赛季，小法带队的联赛成绩依旧强势，而在欧冠赛场，科莫也用一场大胜向外界证明，他们的实力不容低估。开季至今，科莫在联赛3场比赛中取得两胜一平，仅落后3场全胜的罗马、国米和拉齐奥。
小法此前表示科莫非常年轻的俱乐部，两年半前才开始与主席、总监共同推动发展。科莫的团结和发展不仅为了科莫俱乐部，更是为了整个意大利足球的发展。他赛后直言：“今晚对俱乐部和这座城市来说是一个历史性的夜晚，但现在需要的是谦逊、平静，并继续前行。这个结果是我们应得的，但我们必须谨慎前进。”
【球队数据】
文｜融中财经
罗斯-阿克托斯体育特许经营权指数在截至2026年一季度的十年间录得16%的年化回报，且与股票、债券、私募股权、私募信贷、地产和基建的相关性都很低。对正在为长久期组合寻找差异化敞口的机构投资者来说，这个组合相当有说服力。
基金那边的账也是一清二楚。给18倍市盈率，押的就是意甲海外收入可以从2.5亿欧元增长到5亿欧元——意甲自己设定的目标也是把这块收入翻倍。但是过去的十年中，该数据几乎停滞不前，在某些周期里甚至出现下降的情况，想要翻倍需要什么呢？目前还没有人能提供一份公开且可以验证的路径。两边的时间尺度也不在一个刻度上：基金的基金有存续期，五年到七年的时候要向出资人做一个交代；而俱乐部卖出的是未来管理者的工作报酬。
代价是分到每家俱乐部手里的钱也变少了。按30亿到40亿欧元估值，10%到20%对应3亿到8亿欧元，二十家平分，单家约1.5亿到4亿元人民币。对尤文图斯，这大概是半个中等身价前锋；对一支刚刚升上来的球队，可能就是整个赛季的转会预算。
延长到十年来看的话，问题就更加明显了。过去的十年间，意甲的收入增加了大约六成，而同期英超增长了130%，西甲增长了100%，德甲增长了80%。并不是没有上涨，而是跑输了所有的竞争对手。
问题就是海外这条道路也正在变得越来越狭窄。欧冠扩军之后赛程更加密集，转播商的预算和注意力被更多的比赛所分散，但是球迷仍然会继续涌向英超联赛。意甲之前甚至在中东和北非市场的招标中都失败了，原来的权利方退出，并且与沙特方面进行的谈判也未能达成一致，因此国际付费电视收入在截止到2024年的一个三年周期里减少了大约三分之一，达到了6.4亿欧元。
五年前那十四票没有凑齐。这一次资产包变小了，争议理论上也变小了，但分到每家手里的钱同样变少了。
第二次尝试紧接着发生。2021年底到2022年间，凯雷、安佰深与Three Hills Capital曾考虑联合提案，Searchlight Capital也表达过兴趣；橡树资本则拿出过一份非约束性方案，拟以10亿欧元贷款加7.5亿欧元购入5%股权的组合投入17.5亿欧元，隐含媒体公司整体估值150亿欧元。这一轮同样无疾而终。二十家俱乐部在“要不要让基金进门”这件事上，始终没有凑出多数。
钱不是在试探体育，钱是在体育里搭永久性的基础设施。意甲这一单，只是这条曲线上的一个点。而在这个点之前，欧洲足球已经摆着两块前车之鉴。
值得一提的是，这已经是意甲第三次把自己摆上私募基金的谈判桌。前两次报价来了，钱也备好了，但却因为内部分歧而终止。
公开的理由是国内转播权招标的反馈好于预期，降幅没有想象中大，这个时候卖股权不划算。没写进信里的理由是，CVC那份方案中包含对退出联赛球队的高额罚则，尤文图斯很不舒服——那正是欧洲超级联赛风波的前夜。
第一次尝试出现在2020年11月。意甲董事会全票通过了一份方案，由CVC资本、安宏资本与意大利战略基金组成的财团出资17亿欧元，买入新设媒体公司10%股权，时任联盟主席达尔皮诺称之为意大利足球产业的转折点。三个月后，包括尤文图斯、国际米兰、拉齐奥在内的七家俱乐部联名致信联盟主席，称该方案已不再可行。十四票的门槛，七家就足以封死。
报价已经在摩根大通的桌上躺了一周。接下来的事情不会发生在米兰的会议室里，而发生在二十家俱乐部各自的算盘上。
账本的另一面就是不断的出血。2024/25赛季，二十家意甲俱乐部又增加了3.488亿欧元的亏损，虽然比去年减少了5.7%，但是按照这样的趋势发展下去，在疫情之后几年里积累下来的总亏损将会在本季突破四十亿欧元大关。意大利职业足球队整体上负债已经到了55亿欧元，而收入对债务的覆盖率为，在2007/08赛季的时候是97%，现在已经降到83%。
那是一个什么概念。米兰、国米、尤文、罗马、拉齐奥、帕尔马、桑普多利亚同时具备买下世界最贵球员的能力，荷兰三剑客、德国三驾马车、马拉多纳、巴乔，都在这片草皮上。英国的第四频道从1992年起转播意甲，一档叫《意大利足球》的节目让整整一代英国孩子先认识了亚平宁，再认识本国联赛。“世界上最美的联赛”这个称号也是那几年获得的。
然后是结局。
2006年的电话门把尤文图斯降到乙级，联赛公信力受损；球场几乎全部属于市政当局，俱乐部收不到完整的比赛日收益，也没有动力去翻修；而英超在同一时期完成了海外版权的全球化分销。意大利国家队连续缺席2018和2022两届世界杯，这个国家的足球在全球观众心里的存在感一路下滑。
法甲这条线值得完整看一遍。梅迪亚普罗与DAZN的转播合同接连失败，法甲媒体权利价值大幅缩水，联盟被迫自建面向消费者的流媒体服务，CVC所持股权的账面价值随之被下调。法国参议院去年10月的一份报告直指职业联盟管理深度失灵，连CVC那笔交易本身也被批评可能损害联赛的长期前景。法国足协甚至提出要另起炉灶，把联盟的职能吸收进一家新公司，理由是现有治理结构过于复杂。
2010年，意甲联盟从原本统管甲乙两级的机构中分立出来，开始独立运营自己的商业权利。麻烦也是从这里开始的：独立之后二十家俱乐部各有各的账本，重大事项需要四分之三以上赞成，任何一次结构性改革都要在二十张嘴之间过一遍。
世界最美联赛
为什么是海外，为什么是现在
成本端在别人那里，它只截取分销环节的现金流。按市场估算，新公司的估值不低于版权收入的18倍。给出这个倍数的机构，买的不是足球，是一条干净的、几乎没有资本开支的收费通道。
意甲想要出售的东西，其实也就是它自己最不愿意卖出的那一部分资产。
国内那口井基本上已经干涸了。2023年10月，意甲把2024年至2029年间的国内转播权出售给DAZN、天空体育意大利等公司，五年内至少有45亿欧元收入，每年大约为9亿欧元左右，低于之前每年约9.3亿欧元的水平。十七个俱乐部都投了赞成票。那不勒斯主席德劳伦蒂斯在发布会上直接打断了联盟首席执行官德谢尔沃的发布会，并且说这些合同将会是意大利足球的死亡。一个已经成熟的本土市场，还没有打开的海外市场，钱从哪里来？答案就写在脸上。
根据德勤的数据，在2024/25赛季欧洲五大联赛中，各俱乐部总收入为216亿欧元。英超收入为68亿英镑，西甲增长了9%，达到了41亿欧元，德甲增长了12%，首次突破了40亿大关，意甲增长了4%，达到了30亿欧元，法甲下滑了15%，降到22亿欧元。意甲排名第四，被德甲反超，只比正在塌方的法甲好看一点。
海外这一块是最难看的一个。根据欧足联的数据，意甲一年的国际媒体收入大约为2.5亿欧元左右，和英超、西甲等完全不在一个量级上。拥有尤文图斯、米兰双雄、罗马和那不勒斯等五大联赛的球队，在全球影响力上本不应该这么贵。
这一次的设计明显收窄了。国内业务不动，只切海外；出售比例从固定的10%改成10%到20%的弹性区间；装进资产包的，是意甲眼下最不值钱、也最难卖的那一块。
最后还有治理这道坎。二十家股东，十四票门槛，外加一位可能同时持有卫冕冠军的新股东。橡树资本自2024年5月起就是国际米兰的实际控制人，当时苏宁未能在最后期限前偿还本息已增至约3.95亿欧元的贷款，球队易主。一只控制着联赛现任冠军的基金直接投资联盟的中央国际商业公司，已经让部分意甲俱乐部公开指出其中存在利益冲突。
这样的交易一般叫做融资，但是它并不是。联赛没有借到一笔需要还钱的钱，而是把未来的几十年海外现金流中的一小部分打折卖出去，换来了今天可以马上分给俱乐部的现金，用来填补当期亏损窟窿。
制度的门也在同一时间打开。美国职棒大联盟2019年率先允许基金投资，冰球联盟与篮球联盟随后跟进，一向最保守的美式橄榄球联盟在2024年8月放行，上限为单队10%。2024年，少数股权投资已占全球体育交易量的48%。2026年2月，KKR以14亿美元收购了体育投资机构阿克托斯，后者在机构化体育资产中持有的头寸约占整个市场的一半。
名单的流动同样值得记一笔。今年4月被摩根大通非正式接触过的机构里还有阿波罗、CVC资本、阿瑞斯资本和第六街资本，到9月初，CVC和阿瑞斯据称已经掉头离开，凯雷选择与Nextalia结伴出手，意大利战略基金也出现在潜在报价方之列。来了又走的那几家，有时比留下来的更能说明问题。
看台上的观众很多，但是报表上的血液却一直在流淌。
目前，包括凯雷集团（Carlyle）、贝恩资本（Bain Capital）、橡树资本（Oaktree Capital Management）以及意大利本土私募仅Nextalia在内的四家顶级PE机构确认进入竞标流程。
体育资产在过去五年里被系统性地重新定价。
意大利有全国性的足球锦标赛最早要追到1898年，那时的第一届冠军是热那亚。而今天意义上的意甲，也就是全国统一的单一甲级联赛，始于1929至1930赛季。此后半个多世纪它在欧洲的位置时高时低，真正的顶点出现在上世纪八九十年代。
PE们买的不只是足球
此外，2.5亿欧元收入落下2亿欧元核心利润，接近八成的利润率，做内容的人看到这个数字都会愣一下。但这家新公司几乎不承担成本，球员薪资、球场运营、青训投入全部留在二十家俱乐部各自的报表上，它只负责把已经生产好的九十分钟拿到意大利境外分销。
最能说明问题的，是资产端自己给出的定价。CVC旗下的全球体育集团在募资时最初按90亿欧元估值兜售大额股权，若干潜在买家以部分资产表现不佳为由婉拒，其中就包括法国职业联盟和英格兰橄榄球超级联赛；最终这笔募资以70亿欧元估值完成，规模37亿欧元。从九十亿到七十亿之间，中间的二十亿就是市场对于“基金入股联赛”这一事件的新报价。
至于那块被标价330亿人民币的海外生意究竟值不值，答案不在报价单上，而在此后十年里，意甲能不能真的把球卖到意大利之外去。
【历史交锋】
比赛性质：德甲第5轮
两队德甲历史交手，多特51次战胜不莱梅，比对任何球队的胜场都多，仅次于对法兰克福的52胜。多特对不莱梅已经连续7场联赛不败，5胜2平。近8次联赛交手，多特6胜1平1负，胜率75%。上赛季两回合，多特主场3-0、客场0-2。
不莱梅这边，前4轮2胜1平1负积7分，进8球丢8球，排名第8。主场两战全胜，客场两战1平1负，进2球丢5球。不莱梅的进攻不差，4场联赛场场进球，但防守同样场场丢球。客场是他们的短板——两个客场只拿1分，面对多特蒙德主场至今零失球的防线，想进球难度不小。
多特蒙德前4轮全胜，进9球仅失2球，是德甲唯一全取12分的球队，也是防守最好的球队——4场只丢2球，3场零封，至今没有让对手获得过一次“重大机会”。科瓦奇执教多特的场均积分（2.17分）是队史最高的，胜率（67.3%）同样是队史第一。施洛特贝克在场时多特一球未丢，他和安东、加杜组成的三中卫体系是这支球队的根基。中场方面，恩梅查和费尔曼的组合越来越默契，费尔曼场均跑动12.5公里，恩梅查已经参与了11次射门。进攻端吉拉西和拜尔搭档锋线，恩瓦内里负责串联。
领跑德甲积分榜的是他们的老冤家，开局4连胜的多特蒙德。克洛普之后，有望争冠的赛季，大黄蜂都是虎头蛇尾，这个赛季呢？
多特蒙德VS云达不莱梅
本场不莱梅伤病不轻。门将海因大腿挫伤，但教练蒂奥内表示“预计他能踢”。阿古、斯塔格、恩金马、林嫩、恩迪亚耶等多人缺阵。多特方面，埃姆雷·詹、施洛特贝克（伤情反复）、马内、康斯坦特利亚斯缺阵，里尔森和莱尔马出战存疑。
多特主场三战全胜且一球未失，不莱梅客场一场没赢过。榜首的防守最稳，客队的客场最软，这场比赛的基本面对比非常清晰。
上赛季没有欧冠冠军，也没有世界杯冠军的凯恩，长期是2026年金球奖最大热门，在于进球数。不过在进入2026-27赛季，凯恩的进球没有那么疯狂了，在英格兰国家队，更耀眼的是贝林厄姆；在拜仁，更耀眼的是奥利塞。
新赛季德甲前4轮，拜仁3胜1平在德甲积分榜上排第二，不像上赛季那般一开局就连战连捷大杀四方强势领跑，也在于凯恩没有去年那么生猛了。不过他们德甲连霸应该没有多大悬念。
此战，多特蒙德主场取胜问题不大，甚至完胜也没问题。
比赛时间：10月10日02:00
（亚星卓）
【球员介绍】
有惊无险！中国女篮3分险胜波多黎各，杀进女篮世界杯8强，球迷们整场提心吊胆的看下来，很多人大概都想说一句：好在我们有韩旭！
如她所愿，在澳大利亚，她找回了以往征战海外的状态和强度，带队打进总决赛，个人还荣膺澳洲联赛最佳防守球员。由此她得到了纽约自由人的关注与召唤，重返美国WNBA舞台，在今年成为自由人的轮换中锋，场均出场13.9分钟，砍下6.4分和2.6篮板。
过去这一年的海外征战经历，对韩旭的个人提升，无疑起了关键作用。
正所谓：球员关在家里是主力，放到世界上才知道差距。
法国篮球媒体《TrashTalk》提醒，下一轮面对中国队，法国队要特别注意韩旭和张子宇。“她们的内线拥有两名极难防守的队员韩旭和张子宇”，也把韩旭列为头号威胁。
赛前原本以为是一场实力占优的上风球，但打到第三节结束，中国队还落后对手1分，失误多，进攻稳定性不足的老毛病仍然纠缠着中国女篮。
与其国内无敌，不如海外练级。
本场另一位耀眼明星、砍下15分11助攻的杨舒予，也领悟了这个道理。在国内WCBA打到天花板、拿下总冠军和总决赛MVP后，她终于在今年走了出去。
赛后外媒报道，没有不提韩旭这个名字的。
韩旭当时说，离开海外联赛很久了，确定自己不在最佳状态，所以采取一步步来的策略。“我想在澳大利亚找回自己曾经的感觉，然后以更好状态去冲击WNBA。”
之前两年，韩旭留在国内，为的是奥运会、亚洲杯等比赛任务，希望与中国女篮有更多时间磨合。但她很清楚，留在国内打球，对个人水平提高的帮助有限，所以才要坚定的走出去。
本届世界杯至今，韩旭连续4场两双，成为中国队的真大腿。尤其对捷克和波多黎各这两场胶着战，中国队在快崩时都被韩旭拉了回来。波多黎各教练赛后感叹：“我们拼尽了全力，中国队内线球员实力出众，知道如何掌控关键时刻。老实说，我不想再碰到她们。”
4月份留洋墨尔本，虽然不是澳洲最顶级联赛，但却以此为踏板，通过半年打拼，赢得了悉尼火焰队的合同，由此升入WNBL。和韩旭、王思雨一样，这些女篮留洋姑娘们，在海外继续着一步一个台阶的努力。
国际篮联官方报道称，韩旭在关键时刻接管比赛。
美联社的大标题，以韩旭作为第一主语：“韩旭强力带动中国越过波多黎各”（Han Xu powers China past Puerto Rico），这里的用词是power，有着强大与动力的双重含义，足见对韩旭的褒扬。
毕竟在纽约自由人的日常训练中，韩旭接触的都是斯图尔特、琼斯、萨巴里这些美国全明星级别的队友，每天在肌肉丛林和战术白板里摔打，“中国好中锋”才能慢慢打磨成屹立在世界舞台的内线。
在早年两次美国WNBA闯荡经历之后，韩旭在去年10月再踏征程，先是签约加盟澳大利亚WNBL的珀斯山猫，成为澳洲顶级联赛中的首位中国球员。这样做，其实是曲线提升自己的踏板，终极目标还是WNBA。
韩旭抱着这个决心出去，她的进步也确实非常明显。本届世界杯，从她身上，球迷们看到了高水平环境对人的磨砺与改变。场上，她独当一面，是中国队表现最好的球员，场下，她面对媒体，发言成熟得体，尤其对小师妹张子宇的照顾与保护令人称道。一句话总结：走出去，就是不一样。
所幸第四节，此前受到对手重点盯防的韩旭站出来了。关键时刻，她亮出十八般兵器，后撤步投三分、内线勾手、挡拆硬吃内线……单节她个人砍下14分，打出强悍统治力，也将中国队带入胜利轨道。整场下来，她个人的21分11篮板，尤其第四节的关键爆发，体现出队内超级球星的作用。
留在家里称王，是温水煮青蛙式的退步，去高水平环境挨揍，才有可能最快的提升。韩旭和女篮如此，从美国夏联回来就为男篮绝杀的杨瀚森如此，凡是落后于世界先进水平的项目，也都是如此。（李普利）
【比赛分析】
意甲本赛季共有4队参加欧冠，他们分别是：罗马、国际米兰、那不勒斯和科莫！那不勒斯是前意甲联赛桂冠，国际米兰则是意甲联赛卫冕冠军，而罗马则是本赛季的意甲领头羊。然而欧冠首轮，国际米兰和罗马客场均未能赢球，那不勒斯更是输掉首个欧冠主场。而科莫用一场4-1大胜，成为意甲首轮欧冠遮羞布。
在前两天的比赛当中，国际米兰客场1-2负于皇家马德里，而那不勒斯则是主场0-1不敌上赛季亚军阿森纳，这两支上赛季意甲联赛的冠亚军球队都在新赛季的欧冠首战输给了极其强大的对手。率先开球的罗马在土耳其魔鬼客场1-1战平费内巴切，而迎来欧战首秀的科莫则是取得了一场大胜。也就是说，科莫在欧冠联赛阶段首轮主场4-1大胜莱比锡，他们也成为了本轮唯一获胜的意大利球队。
欧冠联赛阶段首轮，科莫火力全开， 4-1战胜莱比锡。上半场，巴图里纳门前得球摆脱防守射门命中为科莫打入队史欧冠首球，杜维卡斯接应巴图里纳直塞单刀进球。易边再战，迪奥小角度射门为科莫再入一球，马克西莫维奇接应横传推射建功为RB莱比锡追回一球，佩罗内终场前单刀进球。
不仅仅如此，四支新军科莫、林茨、维京和萨巴赫在欧冠首秀取得1胜3负的战绩，唯有科莫赢球。另外三支球队，奥地利新军林茨遭对方任意球一击致命，0-1憾负对手；挪超新军维京客场1-3不敌斯图加特，特里皮奇一度扳平比分，但对方前锋德米罗维奇在12分钟内上演帽子戏法带走比赛；阿塞拜疆新军萨巴赫客场0-4完败时隔两年重返欧冠的英超豪门曼联。萨巴赫全场比赛完成11脚射门，但没有一脚射门射正！
在欧冠小组赛首轮的一场比赛中，科莫主场迎战莱比锡红牛，这是他们队史首次参加欧冠比赛。科莫成为第16支参加欧冠的意大利球队，球队教练法布雷加斯曾是足坛仅有的56为欧冠出场次数达到100场的球员之一，他的职业生涯总出场数为104场。
此役对阵莱比锡，尼科-帕斯在下半场送出两次助攻，帮助科莫4-1战胜对手。尼科-帕斯（22岁零2天）成为自2008年10月梅西以来，单场欧冠助攻至少2次最年轻的阿根廷球员。梅西当时21岁120天，代表巴萨对阵巴塞尔完成2次助攻。此外，科莫是继桑普多利亚（1991年9月以5-0战胜罗森博格）之后，第二支在欧冠（含前身欧洲冠军杯）首秀中打入超过三球的意大利球队。
现年仅39岁的小法，2023年从科莫助理教练做起，之后在2024年中转任正式教练。上赛季，小法率领科莫在意甲战绩彪炳，并取得了欧冠资格。来到本赛季，小法带队的联赛成绩依旧强势，而在欧冠赛场，科莫也用一场大胜向外界证明，他们的实力不容低估。开季至今，科莫在联赛3场比赛中取得两胜一平，仅落后3场全胜的罗马、国米和拉齐奥。
小法此前表示科莫非常年轻的俱乐部，两年半前才开始与主席、总监共同推动发展。科莫的团结和发展不仅为了科莫俱乐部，更是为了整个意大利足球的发展。他赛后直言：“今晚对俱乐部和这座城市来说是一个历史性的夜晚，但现在需要的是谦逊、平静，并继续前行。这个结果是我们应得的，但我们必须谨慎前进。”
【球队数据】
文｜融中财经
罗斯-阿克托斯体育特许经营权指数在截至2026年一季度的十年间录得16%的年化回报，且与股票、债券、私募股权、私募信贷、地产和基建的相关性都很低。对正在为长久期组合寻找差异化敞口的机构投资者来说，这个组合相当有说服力。
基金那边的账也是一清二楚。给18倍市盈率，押的就是意甲海外收入可以从2.5亿欧元增长到5亿欧元——意甲自己设定的目标也是把这块收入翻倍。但是过去的十年中，该数据几乎停滞不前，在某些周期里甚至出现下降的情况，想要翻倍需要什么呢？目前还没有人能提供一份公开且可以验证的路径。两边的时间尺度也不在一个刻度上：基金的基金有存续期，五年到七年的时候要向出资人做一个交代；而俱乐部卖出的是未来管理者的工作报酬。
代价是分到每家俱乐部手里的钱也变少了。按30亿到40亿欧元估值，10%到20%对应3亿到8亿欧元，二十家平分，单家约1.5亿到4亿元人民币。对尤文图斯，这大概是半个中等身价前锋；对一支刚刚升上来的球队，可能就是整个赛季的转会预算。
延长到十年来看的话，问题就更加明显了。过去的十年间，意甲的收入增加了大约六成，而同期英超增长了130%，西甲增长了100%，德甲增长了80%。并不是没有上涨，而是跑输了所有的竞争对手。
问题就是海外这条道路也正在变得越来越狭窄。欧冠扩军之后赛程更加密集，转播商的预算和注意力被更多的比赛所分散，但是球迷仍然会继续涌向英超联赛。意甲之前甚至在中东和北非市场的招标中都失败了，原来的权利方退出，并且与沙特方面进行的谈判也未能达成一致，因此国际付费电视收入在截止到2024年的一个三年周期里减少了大约三分之一，达到了6.4亿欧元。
五年前那十四票没有凑齐。这一次资产包变小了，争议理论上也变小了，但分到每家手里的钱同样变少了。
第二次尝试紧接着发生。2021年底到2022年间，凯雷、安佰深与Three Hills Capital曾考虑联合提案，Searchlight Capital也表达过兴趣；橡树资本则拿出过一份非约束性方案，拟以10亿欧元贷款加7.5亿欧元购入5%股权的组合投入17.5亿欧元，隐含媒体公司整体估值150亿欧元。这一轮同样无疾而终。二十家俱乐部在“要不要让基金进门”这件事上，始终没有凑出多数。
钱不是在试探体育，钱是在体育里搭永久性的基础设施。意甲这一单，只是这条曲线上的一个点。而在这个点之前，欧洲足球已经摆着两块前车之鉴。
值得一提的是，这已经是意甲第三次把自己摆上私募基金的谈判桌。前两次报价来了，钱也备好了，但却因为内部分歧而终止。
公开的理由是国内转播权招标的反馈好于预期，降幅没有想象中大，这个时候卖股权不划算。没写进信里的理由是，CVC那份方案中包含对退出联赛球队的高额罚则，尤文图斯很不舒服——那正是欧洲超级联赛风波的前夜。
第一次尝试出现在2020年11月。意甲董事会全票通过了一份方案，由CVC资本、安宏资本与意大利战略基金组成的财团出资17亿欧元，买入新设媒体公司10%股权，时任联盟主席达尔皮诺称之为意大利足球产业的转折点。三个月后，包括尤文图斯、国际米兰、拉齐奥在内的七家俱乐部联名致信联盟主席，称该方案已不再可行。十四票的门槛，七家就足以封死。
报价已经在摩根大通的桌上躺了一周。接下来的事情不会发生在米兰的会议室里，而发生在二十家俱乐部各自的算盘上。
账本的另一面就是不断的出血。2024/25赛季，二十家意甲俱乐部又增加了3.488亿欧元的亏损，虽然比去年减少了5.7%，但是按照这样的趋势发展下去，在疫情之后几年里积累下来的总亏损将会在本季突破四十亿欧元大关。意大利职业足球队整体上负债已经到了55亿欧元，而收入对债务的覆盖率为，在2007/08赛季的时候是97%，现在已经降到83%。
那是一个什么概念。米兰、国米、尤文、罗马、拉齐奥、帕尔马、桑普多利亚同时具备买下世界最贵球员的能力，荷兰三剑客、德国三驾马车、马拉多纳、巴乔，都在这片草皮上。英国的第四频道从1992年起转播意甲，一档叫《意大利足球》的节目让整整一代英国孩子先认识了亚平宁，再认识本国联赛。“世界上最美的联赛”这个称号也是那几年获得的。
然后是结局。
2006年的电话门把尤文图斯降到乙级，联赛公信力受损；球场几乎全部属于市政当局，俱乐部收不到完整的比赛日收益，也没有动力去翻修；而英超在同一时期完成了海外版权的全球化分销。意大利国家队连续缺席2018和2022两届世界杯，这个国家的足球在全球观众心里的存在感一路下滑。
法甲这条线值得完整看一遍。梅迪亚普罗与DAZN的转播合同接连失败，法甲媒体权利价值大幅缩水，联盟被迫自建面向消费者的流媒体服务，CVC所持股权的账面价值随之被下调。法国参议院去年10月的一份报告直指职业联盟管理深度失灵，连CVC那笔交易本身也被批评可能损害联赛的长期前景。法国足协甚至提出要另起炉灶，把联盟的职能吸收进一家新公司，理由是现有治理结构过于复杂。
2010年，意甲联盟从原本统管甲乙两级的机构中分立出来，开始独立运营自己的商业权利。麻烦也是从这里开始的：独立之后二十家俱乐部各有各的账本，重大事项需要四分之三以上赞成，任何一次结构性改革都要在二十张嘴之间过一遍。
世界最美联赛
为什么是海外，为什么是现在
成本端在别人那里，它只截取分销环节的现金流。按市场估算，新公司的估值不低于版权收入的18倍。给出这个倍数的机构，买的不是足球，是一条干净的、几乎没有资本开支的收费通道。
意甲想要出售的东西，其实也就是它自己最不愿意卖出的那一部分资产。
国内那口井基本上已经干涸了。2023年10月，意甲把2024年至2029年间的国内转播权出售给DAZN、天空体育意大利等公司，五年内至少有45亿欧元收入，每年大约为9亿欧元左右，低于之前每年约9.3亿欧元的水平。十七个俱乐部都投了赞成票。那不勒斯主席德劳伦蒂斯在发布会上直接打断了联盟首席执行官德谢尔沃的发布会，并且说这些合同将会是意大利足球的死亡。一个已经成熟的本土市场，还没有打开的海外市场，钱从哪里来？答案就写在脸上。
根据德勤的数据，在2024/25赛季欧洲五大联赛中，各俱乐部总收入为216亿欧元。英超收入为68亿英镑，西甲增长了9%，达到了41亿欧元，德甲增长了12%，首次突破了40亿大关，意甲增长了4%，达到了30亿欧元，法甲下滑了15%，降到22亿欧元。意甲排名第四，被德甲反超，只比正在塌方的法甲好看一点。
海外这一块是最难看的一个。根据欧足联的数据，意甲一年的国际媒体收入大约为2.5亿欧元左右，和英超、西甲等完全不在一个量级上。拥有尤文图斯、米兰双雄、罗马和那不勒斯等五大联赛的球队，在全球影响力上本不应该这么贵。
这一次的设计明显收窄了。国内业务不动，只切海外；出售比例从固定的10%改成10%到20%的弹性区间；装进资产包的，是意甲眼下最不值钱、也最难卖的那一块。
最后还有治理这道坎。二十家股东，十四票门槛，外加一位可能同时持有卫冕冠军的新股东。橡树资本自2024年5月起就是国际米兰的实际控制人，当时苏宁未能在最后期限前偿还本息已增至约3.95亿欧元的贷款，球队易主。一只控制着联赛现任冠军的基金直接投资联盟的中央国际商业公司，已经让部分意甲俱乐部公开指出其中存在利益冲突。
这样的交易一般叫做融资，但是它并不是。联赛没有借到一笔需要还钱的钱，而是把未来的几十年海外现金流中的一小部分打折卖出去，换来了今天可以马上分给俱乐部的现金，用来填补当期亏损窟窿。
制度的门也在同一时间打开。美国职棒大联盟2019年率先允许基金投资，冰球联盟与篮球联盟随后跟进，一向最保守的美式橄榄球联盟在2024年8月放行，上限为单队10%。2024年，少数股权投资已占全球体育交易量的48%。2026年2月，KKR以14亿美元收购了体育投资机构阿克托斯，后者在机构化体育资产中持有的头寸约占整个市场的一半。
名单的流动同样值得记一笔。今年4月被摩根大通非正式接触过的机构里还有阿波罗、CVC资本、阿瑞斯资本和第六街资本，到9月初，CVC和阿瑞斯据称已经掉头离开，凯雷选择与Nextalia结伴出手，意大利战略基金也出现在潜在报价方之列。来了又走的那几家，有时比留下来的更能说明问题。
看台上的观众很多，但是报表上的血液却一直在流淌。
目前，包括凯雷集团（Carlyle）、贝恩资本（Bain Capital）、橡树资本（Oaktree Capital Management）以及意大利本土私募仅Nextalia在内的四家顶级PE机构确认进入竞标流程。
体育资产在过去五年里被系统性地重新定价。
意大利有全国性的足球锦标赛最早要追到1898年，那时的第一届冠军是热那亚。而今天意义上的意甲，也就是全国统一的单一甲级联赛，始于1929至1930赛季。此后半个多世纪它在欧洲的位置时高时低，真正的顶点出现在上世纪八九十年代。
PE们买的不只是足球
此外，2.5亿欧元收入落下2亿欧元核心利润，接近八成的利润率，做内容的人看到这个数字都会愣一下。但这家新公司几乎不承担成本，球员薪资、球场运营、青训投入全部留在二十家俱乐部各自的报表上，它只负责把已经生产好的九十分钟拿到意大利境外分销。
最能说明问题的，是资产端自己给出的定价。CVC旗下的全球体育集团在募资时最初按90亿欧元估值兜售大额股权，若干潜在买家以部分资产表现不佳为由婉拒，其中就包括法国职业联盟和英格兰橄榄球超级联赛；最终这笔募资以70亿欧元估值完成，规模37亿欧元。从九十亿到七十亿之间，中间的二十亿就是市场对于“基金入股联赛”这一事件的新报价。
至于那块被标价330亿人民币的海外生意究竟值不值，答案不在报价单上，而在此后十年里，意甲能不能真的把球卖到意大利之外去。
【历史交锋】
比赛性质：德甲第5轮
两队德甲历史交手，多特51次战胜不莱梅，比对任何球队的胜场都多，仅次于对法兰克福的52胜。多特对不莱梅已经连续7场联赛不败，5胜2平。近8次联赛交手，多特6胜1平1负，胜率75%。上赛季两回合，多特主场3-0、客场0-2。
不莱梅这边，前4轮2胜1平1负积7分，进8球丢8球，排名第8。主场两战全胜，客场两战1平1负，进2球丢5球。不莱梅的进攻不差，4场联赛场场进球，但防守同样场场丢球。客场是他们的短板——两个客场只拿1分，面对多特蒙德主场至今零失球的防线，想进球难度不小。
多特蒙德前4轮全胜，进9球仅失2球，是德甲唯一全取12分的球队，也是防守最好的球队——4场只丢2球，3场零封，至今没有让对手获得过一次“重大机会”。科瓦奇执教多特的场均积分（2.17分）是队史最高的，胜率（67.3%）同样是队史第一。施洛特贝克在场时多特一球未丢，他和安东、加杜组成的三中卫体系是这支球队的根基。中场方面，恩梅查和费尔曼的组合越来越默契，费尔曼场均跑动12.5公里，恩梅查已经参与了11次射门。进攻端吉拉西和拜尔搭档锋线，恩瓦内里负责串联。
领跑德甲积分榜的是他们的老冤家，开局4连胜的多特蒙德。克洛普之后，有望争冠的赛季，大黄蜂都是虎头蛇尾，这个赛季呢？
多特蒙德VS云达不莱梅
本场不莱梅伤病不轻。门将海因大腿挫伤，但教练蒂奥内表示“预计他能踢”。阿古、斯塔格、恩金马、林嫩、恩迪亚耶等多人缺阵。多特方面，埃姆雷·詹、施洛特贝克（伤情反复）、马内、康斯坦特利亚斯缺阵，里尔森和莱尔马出战存疑。
多特主场三战全胜且一球未失，不莱梅客场一场没赢过。榜首的防守最稳，客队的客场最软，这场比赛的基本面对比非常清晰。
上赛季没有欧冠冠军，也没有世界杯冠军的凯恩，长期是2026年金球奖最大热门，在于进球数。不过在进入2026-27赛季，凯恩的进球没有那么疯狂了，在英格兰国家队，更耀眼的是贝林厄姆；在拜仁，更耀眼的是奥利塞。
新赛季德甲前4轮，拜仁3胜1平在德甲积分榜上排第二，不像上赛季那般一开局就连战连捷大杀四方强势领跑，也在于凯恩没有去年那么生猛了。不过他们德甲连霸应该没有多大悬念。
此战，多特蒙德主场取胜问题不大，甚至完胜也没问题。
比赛时间：10月10日02:00
（亚星卓）
【球员介绍】
有惊无险！中国女篮3分险胜波多黎各，杀进女篮世界杯8强，球迷们整场提心吊胆的看下来，很多人大概都想说一句：好在我们有韩旭！
如她所愿，在澳大利亚，她找回了以往征战海外的状态和强度，带队打进总决赛，个人还荣膺澳洲联赛最佳防守球员。由此她得到了纽约自由人的关注与召唤，重返美国WNBA舞台，在今年成为自由人的轮换中锋，场均出场13.9分钟，砍下6.4分和2.6篮板。
过去这一年的海外征战经历，对韩旭的个人提升，无疑起了关键作用。
正所谓：球员关在家里是主力，放到世界上才知道差距。
法国篮球媒体《TrashTalk》提醒，下一轮面对中国队，法国队要特别注意韩旭和张子宇。“她们的内线拥有两名极难防守的队员韩旭和张子宇”，也把韩旭列为头号威胁。
赛前原本以为是一场实力占优的上风球，但打到第三节结束，中国队还落后对手1分，失误多，进攻稳定性不足的老毛病仍然纠缠着中国女篮。
与其国内无敌，不如海外练级。
本场另一位耀眼明星、砍下15分11助攻的杨舒予，也领悟了这个道理。在国内WCBA打到天花板、拿下总冠军和总决赛MVP后，她终于在今年走了出去。
赛后外媒报道，没有不提韩旭这个名字的。
韩旭当时说，离开海外联赛很久了，确定自己不在最佳状态，所以采取一步步来的策略。“我想在澳大利亚找回自己曾经的感觉，然后以更好状态去冲击WNBA。”
之前两年，韩旭留在国内，为的是奥运会、亚洲杯等比赛任务，希望与中国女篮有更多时间磨合。但她很清楚，留在国内打球，对个人水平提高的帮助有限，所以才要坚定的走出去。
本届世界杯至今，韩旭连续4场两双，成为中国队的真大腿。尤其对捷克和波多黎各这两场胶着战，中国队在快崩时都被韩旭拉了回来。波多黎各教练赛后感叹：“我们拼尽了全力，中国队内线球员实力出众，知道如何掌控关键时刻。老实说，我不想再碰到她们。”
4月份留洋墨尔本，虽然不是澳洲最顶级联赛，但却以此为踏板，通过半年打拼，赢得了悉尼火焰队的合同，由此升入WNBL。和韩旭、王思雨一样，这些女篮留洋姑娘们，在海外继续着一步一个台阶的努力。
国际篮联官方报道称，韩旭在关键时刻接管比赛。
美联社的大标题，以韩旭作为第一主语：“韩旭强力带动中国越过波多黎各”（Han Xu powers China past Puerto Rico），这里的用词是power，有着强大与动力的双重含义，足见对韩旭的褒扬。
毕竟在纽约自由人的日常训练中，韩旭接触的都是斯图尔特、琼斯、萨巴里这些美国全明星级别的队友，每天在肌肉丛林和战术白板里摔打，“中国好中锋”才能慢慢打磨成屹立在世界舞台的内线。
在早年两次美国WNBA闯荡经历之后，韩旭在去年10月再踏征程，先是签约加盟澳大利亚WNBL的珀斯山猫，成为澳洲顶级联赛中的首位中国球员。这样做，其实是曲线提升自己的踏板，终极目标还是WNBA。
韩旭抱着这个决心出去，她的进步也确实非常明显。本届世界杯，从她身上，球迷们看到了高水平环境对人的磨砺与改变。场上，她独当一面，是中国队表现最好的球员，场下，她面对媒体，发言成熟得体，尤其对小师妹张子宇的照顾与保护令人称道。一句话总结：走出去，就是不一样。
所幸第四节，此前受到对手重点盯防的韩旭站出来了。关键时刻，她亮出十八般兵器，后撤步投三分、内线勾手、挡拆硬吃内线……单节她个人砍下14分，打出强悍统治力，也将中国队带入胜利轨道。整场下来，她个人的21分11篮板，尤其第四节的关键爆发，体现出队内超级球星的作用。
留在家里称王，是温水煮青蛙式的退步，去高水平环境挨揍，才有可能最快的提升。韩旭和女篮如此，从美国夏联回来就为男篮绝杀的杨瀚森如此，凡是落后于世界先进水平的项目，也都是如此。（李普利）
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